近兩年的宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行態(tài)勢(shì)表明，我國(guó)經(jīng)濟(jì)因最終需求不足，而進(jìn)入改革開放以來第二個(gè)調(diào)整型增長(zhǎng)期。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率的調(diào)整和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整不是短期現(xiàn)象，而是中期趨勢(shì)。展望２０１３年，由于消費(fèi)需求和出口需求這兩大最終需求仍然不足，同時(shí)，深刻的結(jié)構(gòu)調(diào)整過程才剛剛開始，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)調(diào)整的壓力仍然很大，經(jīng)濟(jì)運(yùn)行將呈“ 增長(zhǎng)放慢、結(jié)構(gòu)調(diào)整加快”的新特征。

      我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行四大特點(diǎn)

      受歐債危機(jī)和國(guó)內(nèi)需求不足的共同影響，今年我國(guó)經(jīng)濟(jì)調(diào)整壓力加大，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率自２００２年以來首次“破８”。宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行主要呈現(xiàn)以下四大特點(diǎn)。

      一是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)再下臺(tái)階，進(jìn)入改革開放以來第二個(gè)調(diào)整型增長(zhǎng)期。

      今年前三個(gè)季度，我國(guó)ＧＤＰ總量為３５３４８０億元，實(shí)際增長(zhǎng)７．７％，預(yù)計(jì)全國(guó)ＧＤＰ可達(dá)５２萬億元，同比增長(zhǎng)７．８％，將比上年回落１．５個(gè)百分點(diǎn)。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)下滑的主因是出口增長(zhǎng)的明顯放慢。預(yù)計(jì)全年出口增長(zhǎng)７．２％，比上年回落近１３個(gè)百分點(diǎn)。受穩(wěn)增長(zhǎng)政策的刺激，四季度乃至２０１３年的上半年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度將有所回升，但這不是調(diào)整趨勢(shì)的改變，僅僅是一次“反彈”而已。

      最終需求不足是調(diào)整的主因，這與１９９７－２００１年間的調(diào)整非常相似。２０１１年和２０１２年連續(xù)兩年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率下滑的根本原因是兩大最終需求不足。一是消費(fèi)不足，二是出口不足。２０１１年是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率下調(diào)１．１個(gè)百分點(diǎn)，主要是由于消費(fèi)不足。２０１１年社會(huì)消費(fèi)品零售總額實(shí)際增長(zhǎng)１１．１％，比上一年回落３．５個(gè)百分點(diǎn)，同期出口和投資都處于高增長(zhǎng)水平。因此，消費(fèi)不足是２０１１年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率下解的主因，而不是許多人認(rèn)為是由于金融政策緊縮。而２０１２年經(jīng)濟(jì)再下行１．４個(gè)百分點(diǎn)的原因也十分清楚，投資繼續(xù)較快增長(zhǎng)，消費(fèi)增長(zhǎng)與上升持平，出口增長(zhǎng)放慢成為２０１２年經(jīng)濟(jì)再下臺(tái)階的主因。

      出口不足，加上消費(fèi)不足，就是最終需求不足。而且，各種跡象表明，這兩大最終需求未來一段時(shí)間能都將繼續(xù)保持調(diào)整趨勢(shì)。因此，我們認(rèn)為，２０１１年以來我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度的放慢是趨勢(shì)性的，而不是“干擾型”的（如宏觀調(diào)控、自然災(zāi)害或外部沖擊等因素的干擾）。以增加投資為重點(diǎn)的刺激政策不可能改變經(jīng)濟(jì)調(diào)整的趨勢(shì)，只會(huì)帶來“反彈”效應(yīng)，同時(shí)，將經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的壓力暫時(shí)舒緩，但不會(huì)改變調(diào)整型增長(zhǎng)趨勢(shì)。

      １９９７－２００１年我國(guó)經(jīng)濟(jì)第一次處于“調(diào)整型增長(zhǎng)期”的經(jīng)驗(yàn)表明，這次經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的調(diào)整估計(jì)時(shí)間更長(zhǎng)，調(diào)整的力度也可能更大，因?yàn)樾碌恼{(diào)整型增長(zhǎng)，不僅受中長(zhǎng)期周期的影響，而且受發(fā)展階段的影響。我國(guó)２００９年人均ＧＤＰ已達(dá)中等收入水平，結(jié)構(gòu)調(diào)整滯后使新的增長(zhǎng)動(dòng)力一時(shí)難以形成。同時(shí)，我們還面臨強(qiáng)大的外部壓力（世界經(jīng)濟(jì)低迷，復(fù)蘇缺乏可持續(xù)性）。因此，我們不能輕言調(diào)整結(jié)束，輕言底部，要做好長(zhǎng)期應(yīng)對(duì)準(zhǔn)備。一味的靠政策放松救市更不是辦法，如果這樣會(huì)失去大好的調(diào)結(jié)構(gòu)、提升能力的機(jī)會(huì)。

      二是ＣＰＩ、ＰＰＩ增長(zhǎng)雙雙明顯回落，下行壓力仍然較大。

      今年以來，ＣＰＩ和ＰＰＩ一路下行。一季度ＣＰＩ增幅跌破４％（３．８％），二季度跌破３％（２．９％），三季度跌破２％（１．９％），差不多每個(gè)季度跌一個(gè)百分點(diǎn)，四季度才有所企穩(wěn)，１１月份ＣＰＩ同比增長(zhǎng)２％。預(yù)計(jì)全年ＣＰＩ僅增長(zhǎng)２．６％，遠(yuǎn)低于年初確定４％的調(diào)控目標(biāo)。ＣＰＩ增幅的大幅回落，一方面，主要是因?yàn)槭称穬r(jià)格增長(zhǎng)進(jìn)入周期性調(diào)整。１－１１月累計(jì)，食品價(jià)格同比增長(zhǎng)４．９％，比上年同期大幅回落７．２個(gè)百分點(diǎn)，拉動(dòng)ＣＰＩ增幅明顯回落。另一方面，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放慢、進(jìn)口放慢和消費(fèi)不足也對(duì)非食品價(jià)格形成下降壓力，導(dǎo)致ＣＰＩ增幅放慢。

      與此同時(shí)，ＰＰＩ增長(zhǎng)的波動(dòng)更大，受前期產(chǎn)能擴(kuò)張過多、中間需求明顯減少、最終需求不足的綜合影響，ＰＰＩ自３月份開始，連續(xù)９個(gè)月負(fù)增長(zhǎng)，而且跌幅較大。１－１１月累計(jì)，ＰＰＩ同比下降１．７％，比上年同期回落８．１個(gè)百分點(diǎn)。其中生產(chǎn)資料價(jià)格下跌更大，前１１個(gè)累計(jì)下降２．５％。

      隨著最終需求不足的繼續(xù)，前期大量投資所形成的產(chǎn)能釋放，未來一段時(shí)間的產(chǎn)能過剩問題將更加突出，這對(duì)ＰＰＩ和ＣＰＩ都構(gòu)成巨大的向下壓力。

      三是企業(yè)效益大幅下降，就業(yè)壓力明顯增大。

      工業(yè)企業(yè)銷售收入增幅明顯放慢，１－１０月全國(guó)規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入同比增長(zhǎng)１０．２％，比上年同期回落１９．４個(gè)百分點(diǎn)。利潤(rùn)放慢則更加明顯，全年多數(shù)月份工業(yè)企業(yè)總利潤(rùn)同比下降，到９月后才有所好轉(zhuǎn)，主要原因是生產(chǎn)資料價(jià)格的反彈。１－１０月份，全國(guó)規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)４０２４０億元，同比增長(zhǎng)０．５％。對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)影響最大的是工業(yè)企業(yè)就業(yè)壓力增大，這將消費(fèi)增長(zhǎng)和物價(jià)上漲產(chǎn)生不利影響，１－９月份累計(jì)規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)從業(yè)人員平均人數(shù)同比僅增長(zhǎng)１％，比上年同期９．５％的增幅回落８．５個(gè)百分點(diǎn)，就業(yè)壓力顯著增大。

      四是金融政策再次明顯放松，房地產(chǎn)再次獲喘息機(jī)會(huì)。

      受去年四季度以來金融市場(chǎng)內(nèi)在收縮的影響，上半年金融貨幣環(huán)境偏緊，廣義貨幣供應(yīng)量Ｍ２增長(zhǎng)明顯放慢，一季度末Ｍ２增長(zhǎng)１３．４％，５月末為１２．８％，基本保持去年四季度的偏緊態(tài)勢(shì)。到５月份后，穩(wěn)增長(zhǎng)的出臺(tái)，地方政府出臺(tái)新的投資計(jì)劃，央行的貨幣政策明顯放松，主要表現(xiàn)在兩個(gè)方面：一是Ｍ２增幅明顯回升，到三季度末Ｍ２增長(zhǎng)上升到１４．８％，１０月有所回落，主要是受季節(jié)性因素影響，全年將超過年初確定１４％的穩(wěn)健型增長(zhǎng)目標(biāo)。二是信貸投放明顯加快，一季度新增貸款２．４６萬億，上半年新增貸款４．８６萬億，前三季度則新增貨款６．７２萬億，前１０月個(gè)累計(jì)新增貸款７．２３萬元，全年新增貸款將超過８萬億元，達(dá)８．３萬億左右，比上年多增８０００億左右，貸款增幅則由一季度的１５．７％提高到１０月末的１６．２％。

      貨幣政策的明顯放松，給實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支撐有限，但對(duì)虛擬性較強(qiáng)的房地產(chǎn)業(yè)卻提供了顯著的支持，反映在流入房地產(chǎn)的資金明顯增加。７月份以后流入房地產(chǎn)行業(yè)的資金流變化再次令人擔(dān)心。１－６月累計(jì)，房地產(chǎn)投資的資金來源僅增長(zhǎng)５．８％，遠(yuǎn)低于去年同期２０％以上的高增長(zhǎng)，與同期投資增幅１６．６％的投資增長(zhǎng)相比，資金供給明顯不足，但三季度后的形勢(shì)明顯改觀。７月份流入房地產(chǎn)的資金明顯恢復(fù)，增長(zhǎng)９．３％，８－１０月連續(xù)三個(gè)月增幅高達(dá)２０％以上（分別增長(zhǎng)２９．３％、２５．９％和３５．９％），像往常一樣，多增的貨幣大部分仍然是流入房地產(chǎn)行業(yè)。

      以銀行貸款為例，全部固定資產(chǎn)資產(chǎn)投資資金來源中銀行貸款，前１１個(gè)月新增３９６０億元，其中流入房地產(chǎn)使房地產(chǎn)新增銀行貸款資金１８３２億元，即近一半是流入房地產(chǎn)行業(yè)。這種情況與２００９年大泡沫的情況十分相似。這明顯是前期“ 穩(wěn)增長(zhǎng)政策”的功勞。

      在經(jīng)濟(jì)缺乏內(nèi)在增長(zhǎng)基礎(chǔ)的情況下，當(dāng)下是兩大最終需求均明顯不足（消費(fèi)不足、出口不足），穩(wěn)增長(zhǎng)政策不管是以什么好的由頭，也不管決策者是什么良好用心，但結(jié)果只能是保樓市、支持房地產(chǎn)泡沫。因?yàn)檫^去企業(yè)長(zhǎng)期高投資形成的產(chǎn)能、產(chǎn)量，沒有最終需求的支撐，最終只能轉(zhuǎn)為產(chǎn)品閑置、庫(kù)存，這時(shí)候，如果多供給貨幣、多投放信貸，實(shí)體經(jīng)濟(jì)不可能取得什么起色，因?yàn)樽罱K需求是不可能短期創(chuàng)造出來的，結(jié)果只是形成資產(chǎn)泡沫。

      宏觀經(jīng)濟(jì)未來走向與路徑

      １．明年ＧＤＰ增長(zhǎng)將繼續(xù)有所放慢。

      與前兩年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)不同，２０１３年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)主要是受投資增長(zhǎng)高低的影響。我們估計(jì)，三大需求中，兩個(gè)走平，一個(gè)下調(diào)，因此，ＧＤＰ增長(zhǎng)將繼續(xù)有所回落。

      一是消費(fèi)走平。盡管消費(fèi)需求將繼續(xù)不足，短期存在繼續(xù)下調(diào)的壓力，但也受到政策的有力支持。消費(fèi)下調(diào)的壓力主要來自于高房?jī)r(jià)的“擠出效應(yīng)”和工業(yè)部門就業(yè)不足。在服務(wù)業(yè)就業(yè)增長(zhǎng)難以在短期內(nèi)明顯加快的情況下，２０１３年的就業(yè)問題將比較突出，大學(xué)生和農(nóng)民工就業(yè)都會(huì)面臨較大困難，從而抑制消費(fèi)增長(zhǎng)。

      但隨著新政府的宏觀經(jīng)濟(jì)政策重點(diǎn)由投資轉(zhuǎn)向消費(fèi)與就業(yè)，特別是隨著促進(jìn)服務(wù)業(yè)和支持中小企業(yè)的金融稅收政策以及直接促進(jìn)消費(fèi)增長(zhǎng)的相關(guān)政策的出臺(tái)和實(shí)施，為消費(fèi)增長(zhǎng)提出新的激勵(lì)。兩者相抵，我們估計(jì)２０１３年消費(fèi)增長(zhǎng)與前兩年持平。

      二是出口走平。在新的一年內(nèi)，國(guó)際經(jīng)濟(jì)環(huán)境將難以明顯改善，低迷和紊亂（時(shí)好時(shí)壞）是其基本特征，新興經(jīng)濟(jì)體國(guó)家也都面臨較大的增長(zhǎng)調(diào)整壓力。這對(duì)我國(guó)出口形勢(shì)仍形成較強(qiáng)的約束，９月份以來出口增長(zhǎng)的反彈主要是受季節(jié)性因素和去年基數(shù)較低的影響，難以持續(xù)，１１月份出口增幅最次大幅回升（僅增長(zhǎng)２．９％）便說明了這一點(diǎn)。

      三是投資增長(zhǎng)將有所放慢。與許多人分析不同，我們認(rèn)為２０１３年投資增長(zhǎng)將向下調(diào)整，原因主要有兩個(gè)：其一市場(chǎng)型投資增長(zhǎng)將放慢，消費(fèi)與出口的持續(xù)不足，以及物價(jià)增長(zhǎng)低迷，將抑制民營(yíng)企業(yè)特別是出口導(dǎo)向企業(yè)的投資需求。其二是房地產(chǎn)投資將面臨繼續(xù)下行的壓力。２０１２年上半年房地產(chǎn)投資增長(zhǎng)明顯下滑，主要原因是住房銷售下滑和資金不足。最近兩個(gè)季度的回升主要是受政策放松和房?jī)r(jià)上漲預(yù)期的推動(dòng)，并不具有可持續(xù)性，隨著今年三季度以來反彈效應(yīng)的結(jié)束，房地產(chǎn)仍將受需求不足和金融內(nèi)生性收縮的影響，將再次下行。

      只有政府公共投資能持續(xù)這兩年的力度不變，但不少地方政府也受到企業(yè)稅收增長(zhǎng)放慢和土地財(cái)政收入減少的影響。我們估計(jì)２０１３年全社會(huì)固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)１５－１８％，比２０１２年下調(diào)３－５個(gè)百分點(diǎn)。這會(huì)導(dǎo)致ＧＤＰ回落０．３個(gè)－０．５個(gè)百分點(diǎn)。即２０１３年ＧＤＰ將增長(zhǎng)７．５％，而不是重回８％以上。當(dāng)然，從季度走勢(shì)看，會(huì)是前高后低。

      ２．物價(jià)總水平增長(zhǎng)將繼續(xù)走低。

      自１９９０年代中期我國(guó)經(jīng)濟(jì)由賣方市場(chǎng)轉(zhuǎn)為買方市場(chǎng)后，物價(jià)增長(zhǎng)波動(dòng)主要反映為農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格波動(dòng)特征，即農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格波動(dòng)周期決定總水平物價(jià)波動(dòng)周期，但也同時(shí)反映經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)波動(dòng)周期，兩者交織，但前者的影響較大。很明顯的是，貨幣供應(yīng)并不是物價(jià)上漲的主導(dǎo)性因素，因?yàn)樵陂L(zhǎng)期的供大于求格局下，貨幣供應(yīng)量過快增長(zhǎng)并不轉(zhuǎn)化為ＣＰＩ，主要是轉(zhuǎn)化為房?jī)r(jià)上漲，處于中間的ＰＰＩ或中間投資口價(jià)格受影響也較大，因?yàn)樗哂薪鹑谕顿Y屬性，許多與期貨市場(chǎng)緊密相連。這才是我國(guó)價(jià)格上漲的特點(diǎn)。一些人仍僅從貨幣角度考慮ＣＰＩ的漲跌，結(jié)果總是判斷失誤。

      今年５月以來的“穩(wěn)增長(zhǎng)政策”一個(gè)基本特點(diǎn)仍是促投資、放貨幣，特別是８、９月份的貨幣大幅上漲，給樓市提供了較強(qiáng)的支撐。在當(dāng)前國(guó)內(nèi)消費(fèi)不足及出口需求不足的背景下，增加貨幣必然是導(dǎo)致相關(guān)資產(chǎn)價(jià)格上漲，并不會(huì)帶來實(shí)體經(jīng)濟(jì)的真正回升和ＣＰＩ的回升。因此，我們判斷未來的物價(jià)走勢(shì)仍然是看兩大因素：食品價(jià)格周期波動(dòng)特點(diǎn)和實(shí)際趨勢(shì)、最終需求增長(zhǎng)趨勢(shì)。貨幣供應(yīng)量的短期變化僅產(chǎn)生一定的干擾而已，因此，成為我們判斷當(dāng)下物價(jià)走勢(shì)的輔助因素。按這個(gè)分析框架，我們判斷，２０１３年物價(jià)增幅將繼續(xù)回落。

      一是盡管糧食價(jià)格有趨穩(wěn)的態(tài)勢(shì)，但食品價(jià)格周期性調(diào)整仍未結(jié)束。糧食價(jià)格回穩(wěn)有兩大原因：一方面，國(guó)際上，美國(guó)、俄羅斯農(nóng)業(yè)災(zāi)害很大，推動(dòng)國(guó)際糧食價(jià)格上漲，對(duì)我國(guó)糧食價(jià)格產(chǎn)生心理影響（我國(guó)農(nóng)業(yè)今年受災(zāi)是多年來最輕的，糧食繼續(xù)增產(chǎn)，不會(huì)出現(xiàn)明顯的供需缺口）。另一方面，我國(guó)糧食儲(chǔ)備系統(tǒng)管理較為有效，使糧食波動(dòng)明顯減少，以２００９年受金融危機(jī)影響我國(guó)ＣＰＩ由高增長(zhǎng)轉(zhuǎn)為負(fù)增長(zhǎng)為例，整個(gè)２００９年我國(guó)ＣＰＩ有９個(gè)月負(fù)增長(zhǎng)，但當(dāng)時(shí)的糧價(jià)仍然有３％－５％的增長(zhǎng)。

      這兩個(gè)因素也決定了未來１年糧價(jià)增長(zhǎng)趨穩(wěn)，而不是大幅回升，糧食供給充足、調(diào)節(jié)有力，是這種穩(wěn)定的最重要保障。食品價(jià)格波動(dòng)的主要因素現(xiàn)集中在豬肉和蔬菜這類產(chǎn)品上，其影響因素較為復(fù)雜，而且缺乏儲(chǔ)備手段，因此波動(dòng)較大。從周期和供給因素看，豬肉和蔬菜價(jià)格仍處于回落期，估計(jì)調(diào)整要持續(xù)到明年底或后年初。從整體食品價(jià)格波動(dòng)周期看，調(diào)整期長(zhǎng)度在２年左右，與上升周期時(shí)間長(zhǎng)度差不多，結(jié)束調(diào)整進(jìn)入明顯上升期估計(jì)要到２０１３年底或２０１４年初。

      二是最終需求不足決定非食品價(jià)格將處于較長(zhǎng)時(shí)間的調(diào)整之中。我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主要問題不是供給問題，或者講不是投資不足和貨幣供應(yīng)量不足。增加投資和增加貨幣供給只能短期內(nèi)抵消經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)下滑態(tài)勢(shì)，但無法改善經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中期調(diào)整態(tài)勢(shì)。相反，更多的貨幣量增長(zhǎng)和投資增長(zhǎng)，將帶來后期更多的產(chǎn)能過剩，在兩大最終需求（消費(fèi)和出口）均呈現(xiàn)趨勢(shì)性不足時(shí)，對(duì)下一期非食品價(jià)格將形成更大的下跌壓力。這對(duì)ＣＰＩ特別是ＰＰＩ形成長(zhǎng)期性的壓力。

      ＰＰＩ增長(zhǎng)經(jīng)反彈后仍會(huì)繼續(xù)調(diào)整。ＰＰＩ的走勢(shì)與中短期ＧＤＰ增長(zhǎng)趨勢(shì)相關(guān)，但也與短期性的貨幣供應(yīng)量增長(zhǎng)和投資增長(zhǎng)有較大的關(guān)系。由于貨幣供給量在過去３－４個(gè)月間的明顯加快增長(zhǎng)，會(huì)使ＰＰＩ在未來一至兩季度內(nèi)趨穩(wěn)回升，但也只能是環(huán)比的適度上升，同比難以止跌。主要是因?yàn)槿狈蓚€(gè)支撐：一是最終需求的支撐。二是投資和貨幣政策的持續(xù)支撐。估計(jì)，２０１３年ＰＰＩ在經(jīng)過一段時(shí)間的環(huán)比反彈后將繼續(xù)回落，呈前高后低的走勢(shì)。

      ３．樓市將會(huì)再次調(diào)整，房地產(chǎn)泡沫將逐步終結(jié)。

      樓市的繁榮主要支撐力量是流動(dòng)性過剩和房?jī)r(jià)大漲的刺激。流動(dòng)性過剩既與貨幣政策過于寬松有關(guān)，也與經(jīng)濟(jì)繁榮產(chǎn)生大量的新增儲(chǔ)蓄有關(guān)。在房地產(chǎn)政策不當(dāng)（金融過度刺激，鼓勵(lì)財(cái)產(chǎn)性增值投資而導(dǎo)致住房的消費(fèi)功能嚴(yán)重弱化，投資功能過于強(qiáng)化）和房地產(chǎn)業(yè)存在體制性缺陷（沒有“稅收”調(diào)節(jié)機(jī)制）的情況下，長(zhǎng)期過多的流動(dòng)性必然刺激房?jī)r(jià)大漲，而房?jī)r(jià)大漲又會(huì)為更多的投資投機(jī)提供動(dòng)力，即產(chǎn)生巨大的 “賺錢效應(yīng)”，強(qiáng)化上漲預(yù)期。未來這兩方面都成問題：一方面，未來流動(dòng)性過剩將會(huì)明顯減少。

      首先，導(dǎo)致流動(dòng)性過剩的原因由兩個(gè)減為一個(gè)，即僅可能出現(xiàn)貨幣政策寬松（包括美元供給過多的傳導(dǎo)影響），但實(shí)體經(jīng)濟(jì)處于調(diào)整期會(huì)使內(nèi)生性流動(dòng)性減少。主要反映為銀行可貸資金增長(zhǎng)放慢或不足，主要表現(xiàn)在三個(gè)方面：（１）隨著經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放慢、企業(yè)效益下降，新增存款將減少（企業(yè)和居民存款增長(zhǎng)都將放慢）；（２）在長(zhǎng)期貸款占比過高（６０％）、經(jīng)濟(jì)活力不足的情況下，短期流動(dòng)資金將會(huì)緊張，長(zhǎng)期的貸款需求也受抑制，可能出現(xiàn)大量的“惜貸”和“惜借”現(xiàn)象；（３）隨著貿(mào)易順差增長(zhǎng)呈現(xiàn)趨勢(shì)性放慢和國(guó)際游資流入動(dòng)力的減弱，外匯占款增長(zhǎng)將明顯放慢，這直接影響央行基礎(chǔ)貨幣的投放，間接對(duì)商業(yè)銀行的可貸資金增長(zhǎng)產(chǎn)生明顯的壓力。

      其次，貨幣政策寬松副作用太大，特別是經(jīng)濟(jì)不景氣的情況下，多供給貨幣只會(huì)產(chǎn)生純粹的資產(chǎn)泡沫，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展和結(jié)構(gòu)調(diào)整無益，甚至還有嚴(yán)重的負(fù)效應(yīng)。因此，未來貨幣政策應(yīng)堅(jiān)持“穩(wěn)健”取向，不大可能再現(xiàn)２００９年的寬松貨幣政策，今年下半年的貨幣政策放松從最近幾個(gè)月的金融數(shù)據(jù)和流入房地產(chǎn)的資金來，已有些 “過頭”，應(yīng)該加以糾正。即來自于政策寬松的流動(dòng)性增加有限。穩(wěn)健或穩(wěn)健偏松的貨幣政策便無法給樓市提供有力支撐。

      再次，樓市繁榮的“價(jià)格因素”激勵(lì)將會(huì)消失，并使樓市逐步終結(jié)。樓市之所以泡沫越吹越大，一個(gè)重要原因就是房?jī)r(jià)大漲可能彌補(bǔ)購(gòu)買力缺口，并使投資性需求不斷放大。我們估計(jì)，未來房?jī)r(jià)大漲將是小概率事件，因?yàn)樾抡姆康禺a(chǎn)調(diào)控目標(biāo)應(yīng)是對(duì)房?jī)r(jià)大幅上漲“低容忽”或“零容忽”，如“大漲”將堅(jiān)決調(diào)控，這會(huì)使投機(jī)性購(gòu)買需求大幅萎縮。

      在高房?jī)r(jià)下，所謂真實(shí)的剛需是十分有限的（許多人是有需要沒需求，在房?jī)r(jià)大漲的誘導(dǎo)下，一些沒有能力的購(gòu)買者也加入到購(gòu)買隊(duì)伍，形成“虛”的剛需，主要是他們希望購(gòu)買力缺口被房?jī)r(jià)大漲所彌補(bǔ)，并增值賺錢，如果不漲，這類“剛需”將消失，已購(gòu)買者將成為真正的“房奴”）。沒有投機(jī)需求的支撐，房?jī)r(jià)只能大跌，不可能出現(xiàn)“平穩(wěn)增長(zhǎng)”。我們預(yù)計(jì)，２０１３年下半年房?jī)r(jià)將重歸調(diào)整，逐步進(jìn)入中期熊市，進(jìn)而推動(dòng)宏觀經(jīng)濟(jì)再度下行。

      ４．需求結(jié)構(gòu)和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整過程將加快。

      判斷未來中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)好壞的標(biāo)準(zhǔn)不是速度，而是結(jié)構(gòu)，結(jié)構(gòu)優(yōu)化、速度放慢便是經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)，而不是像過去那樣經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率加快便意味著經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)。我們認(rèn)為，未來幾年經(jīng)濟(jì)均處于調(diào)整期，增長(zhǎng)放慢但結(jié)構(gòu)調(diào)整過程會(huì)加快，這是未來中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的新特征。

      首先，需求結(jié)構(gòu)將會(huì)不斷優(yōu)化。新政府的政策著力點(diǎn)如像我們預(yù)期的一樣，從投資和房地產(chǎn)轉(zhuǎn)向擴(kuò)大消費(fèi)和加快結(jié)構(gòu)調(diào)整上，那么將會(huì)支撐消費(fèi)平穩(wěn)增長(zhǎng)，并逐步將潛力的消費(fèi)能力釋放，消費(fèi)有望在經(jīng)濟(jì)一段時(shí)間的刺激后進(jìn)入較快增長(zhǎng)期，這將使消費(fèi)與投資的比例關(guān)系逐步趨于合理，這既能減輕產(chǎn)能過剩壓力，又有利于消費(fèi)主導(dǎo)型經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的形成。

      其次，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)將逐步優(yōu)化。今后幾年我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)估計(jì)在６至８％之間運(yùn)行，ＣＰＩ和ＰＰＩ的增長(zhǎng)也會(huì)較慢，這將使許多產(chǎn)業(yè)和企業(yè)效益繼續(xù)惡化，同時(shí)，也意味著結(jié)構(gòu)調(diào)整的動(dòng)力增強(qiáng)。由此，我們預(yù)計(jì)，２０１３－２０１５年是企業(yè)兼并重組的大好時(shí)機(jī)，是企業(yè)和產(chǎn)業(yè)加快結(jié)構(gòu)調(diào)整的黃金時(shí)期。許多落后的產(chǎn)能將被淘汰，效益差的企業(yè)將會(huì)破產(chǎn)或被兼并，這很類似于１９９８年至２００１年的情況。