摘要:

2009-2010 有玻璃顯著的超額收益。第一次是2009 年上半年，金融危機導(dǎo)致行業(yè)景氣觸底V 型反轉(zhuǎn)，疊加了4 萬億投資預(yù)期；第二次是2010 年下半年，地產(chǎn)補庫存帶動宏觀預(yù)期向好，同時玻璃景氣高位再漲，股價漲幅大于價格。

　　2009-2010 有玻璃顯著的超額收益。第一次是2009 年上半年，金融危機導(dǎo)致行業(yè)景氣觸底V 型反轉(zhuǎn)，疊加了4 萬億投資預(yù)期；第二次是2010 年下半年，地產(chǎn)補庫存帶動宏觀預(yù)期向好，同時玻璃景氣高位再漲，股價漲幅大于價格。

　　

　　2013 年的玻璃板塊并無明顯超額收益。2013 年開年玻璃微觀層面景氣仍維持向上，但從4 月份開始，經(jīng)濟(jì)指標(biāo)走弱，玻璃等周期股票在年中大幅下挫。玻璃板塊雖然景氣仍在，但超額收益不明顯。

　　

　　我們認(rèn)為，玻璃行業(yè)三年一景氣，但股票具有明顯超額收益的必要條件之一是景氣在高位的持續(xù)性，持續(xù)性越強則估值越高。過去對于持續(xù)性的判斷主要是來自于需求端（即宏觀預(yù)期向好）——2010 年是地產(chǎn)補庫存，2013 年是地產(chǎn)去庫存。在而當(dāng)悲觀宏觀預(yù)期與相對景氣的行業(yè)數(shù)據(jù)形成背離時，市場更加傾向于基于中期宏觀的悲觀預(yù)期而放棄短期的行業(yè)景氣。

　　

　　供給側(cè)強力約束有望推動本輪高位景氣持續(xù)到2018 年之后。在需求波動縮小且走平的保守估計下，供給側(cè)改革力度較大的傳統(tǒng)周期性行業(yè)景氣都在高位且持續(xù)性很強，玻璃也是。玻璃的供給約束較大，甚至可能階段性減產(chǎn)：一、限制新建擴(kuò)建，經(jīng)過市場化出清，環(huán)保要求大幅提高，實際產(chǎn)能利用率達(dá)到甚至超過89%且復(fù)產(chǎn)成本較高；二、2009-2011 年點火的生產(chǎn)線進(jìn)入密集冷修期，帶來至少8%的實際產(chǎn)能減量；三、中期供給側(cè)改革繼續(xù)推進(jìn)。另外，需求側(cè)不宜太悲觀，地產(chǎn)庫存已大幅下降，補庫存是切實需要。

　　

　　下半年玻璃景氣將再上升，低庫位下超預(yù)期上漲概率較大。需求持續(xù)好于預(yù)期，雖然前5 月份產(chǎn)量同比增長6.4%，但庫存仍處于歷史低位，同比還略有下降。環(huán)比來看，下半年供需邊際繼續(xù)改善；下半年月均需求有望比6 月份高5%；受新增冷修影響，供給端增加很少，且4 季度環(huán)保限產(chǎn)的影響可能成為額外的供給約束。

　　

　　投資建議：

　　實體全面低庫存下經(jīng)濟(jì)回落的動能較弱，供給端強約束的部分傳統(tǒng)行業(yè)景氣將維持在高位，類似于價值股，10 倍左右的周期股已有估值優(yōu)勢。低庫存下的旺季漲價超預(yù)期概率較大。未來若發(fā)生地產(chǎn)補庫存或工業(yè)投資上升的經(jīng)濟(jì)向上期權(quán)，周期股也有更大的估值彈性。

　　

　　買入“旗濱集團(tuán)”：華南原片龍頭，擁有優(yōu)秀的經(jīng)營能力，具備成長因子，在國內(nèi)布局深加工，國外增加原片產(chǎn)能。動態(tài)PE 10 倍，利潤價格彈性近60%。分紅比例50%，分紅收益率近5%。預(yù)計未來三年EPS 分別為0.47、0.55、0.60 元/股。關(guān)注金晶科技、南玻A。

　　

　　風(fēng)險提示事件：宏觀經(jīng)濟(jì)大幅下滑，企業(yè)復(fù)產(chǎn)超預(yù)期