公司18年上半年經(jīng)常性凈利潤為人民幣21億元，同比增長23.6%。由于公司在2018年第一季實現(xiàn)經(jīng)常性虧損人民幣3.78億元，意味著2018年第二季表現(xiàn)強勁，主要由于較多房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)的收入入賬。由于公司對房地產(chǎn)開發(fā)分部給予新的毛利率指引，加上我們上調(diào)了水泥業(yè)務(wù)噸毛利的預(yù)測，我們將2018/2019年每股盈利預(yù)測上調(diào)12.6%/14%。分類加總估值目標價從3.55港元上調(diào)至3.70港元(0.6倍2018年市凈率和8.3倍2018年市盈率)。我們維持買入評級，但由于其綜合企業(yè)的性質(zhì)，股價或不如其他單純的水泥股般強勁。

??水泥業(yè)務(wù)毛利大幅改善。金隅集團的水泥業(yè)務(wù)18年上半年實現(xiàn)稅前利潤人民幣14.5億元(占總額的36.9%)，較17年上半年的人民幣2.45億元顯著改善。受惠平均售價上漲，噸毛利從17年上半年的人民幣72元上漲至18年上半年的人民幣106元。同時，銷量同比下降4.8%至4,360萬噸。

??第二季房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)表現(xiàn)大幅改善。上半年，房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)的入賬銷售面積同比增長6%至43.1萬平方米，明顯優(yōu)于第一季(同比下降29%)。該分部于18年上半年貢獻了人民幣19.8億元的稅前利潤(占總額的50.5%)，同比增長32.8%。公司維持全年入賬收入約人民幣210億元(同比增長約30%)的指引。建筑面積而言，18年上半年合約銷售面積同比下跌34%至51.18萬平方米。管理層預(yù)計合約銷售將在下半年回升，并目標全年銷售約120萬平方米，代表著同比下降12%，遠高于18年上半年34%的降幅。

??水泥業(yè)務(wù)下半年前景保持正面。管理層預(yù)計，華北于下半年旺季期間(即9月和10月)，水泥需求將會回升。因此，水泥平均售價仍有進一步上漲的空間。關(guān)于雄安新區(qū)發(fā)展，公司估計如果更多項目開工建設(shè)，最初幾年的水泥需求量將每年增加約700萬至1,000萬噸。(注：金隅集團2017年水泥和熟料銷量：1.026億噸。)

??向上調(diào)整盈測。此前，公司指引2018年房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)的毛利率約為27.5%。昨天管理層的看法更為樂觀，并預(yù)計該業(yè)務(wù)全年毛利率將達到約30%。因此根據(jù)最新指引以及我們對水泥業(yè)務(wù)的更正面看法(2018年噸毛利從人民幣92元增加至人民幣110元)，我們將2018/2019年每股盈利預(yù)測上調(diào)12.6%/14%。